在不確定性增多的市場中，擁有現金流優勢的“煙蒂股”正成為基金經理的心頭好。

券商中國記者注意到，超跌嚴重、現金儲備豐厚的“煙蒂股”近期頻頻在港股和A股市場走強，部分基金獨門重倉的“煙蒂資產”走勢凌厲，甚至有公募更是將“煙蒂股”作為旗下多只基金的第一重倉股，值得一提的是，“煙蒂股”的投資大多為公募出清顯著、獨門基金覆蓋的品種。

多位基金經理認為，“煙蒂股”并非劣質資產，當投資者的風險偏好顯著降低，對安全邊際的追求成為主導，存在預期差或擁有較高現金儲備的“煙蒂資產”便迎來受青睞的時機。

估值保護第一，基金經理選股先看賠率空間

在基金經理開始思考凈值風險回避之際，挖掘具有賠率特點的“煙蒂股”，或成為今年公募操作的一大流行趨勢。

上海一家新銳公募在港股市場的策略頻頻出擊那些跌幅巨大、幾乎沒有其他基金持倉的“煙蒂股”，4月17日，股價跌幅累計超過85%、市值只剩下不足45億港元的博安生物，在當日下午突然開始急速放量，從前一日的成交額不足700萬港元躍升為當日4.48億港元的成交額，顯示出大量機構資金自港股通買入，盤中飆升超過200%，至當日收盤的股價漲幅仍超過66%，該股市值僅用半日時間即從早盤的44億港元躍升到收盤的73億港元。

值得一提的是，博安生物為這家新銳公募“間接持倉”的獨門股，截至2024年12月末，這只規模約29億元的偏股型基金在港股市場獨門重倉另一只具有“煙蒂資產”特征、股價累計跌幅超80%的綠葉制藥，綠葉制藥為該只基金產品的第二大重倉股，而博安生物正是基金重倉股綠葉制藥的控股子公司。

華泰柏瑞基金公司在股票市場的選股策略，也傾向于獨門性地挖掘跌幅巨大、公募出清的“煙蒂股”。四年累計跌幅高達94%的明源云便是其中之一，這是一家房地產SaaS軟件公司，基金經理何琦管理的華泰柏瑞港股通時代機遇混合基金、華泰柏瑞新經濟滬港深基金是僅有持倉這只“煙蒂股”的公募產品，截至2024年12月末，明源云為華泰柏瑞港股通時代機遇混合基金的第二大重倉股。

此外，九毛九、泉峰控股、時代天使則成為廣發基金在港股市場挖掘“煙蒂股”的對象，市值已不足40億港元的餐飲股九毛九截至去年末是廣發港股通優質增長基金的隱形重倉股，在該基金所有股票中的持倉排名位列第十二。市盈率已跌至不足7倍的電動工具公司泉峰控股，則成為廣發港股通優質增長基金所持股票，該股在基金倉位中的占比為2.3%。

“煙蒂股”的特征往往是賠率（潛在收益空間）高于勝率（確定性），考慮到確定性類型的股票品種在當前市場估值較高、漲幅較大，向賠率的切換意味著基金經理對股價回撤的防范心態逐步上升。“投資總體上壓力較此前更大，上市公司業績也會因此而適度下修。”摩根士丹利基金一位基金經理指出，持倉結構上關注“以我為主”的內需和需求拓展的品種，核心策略上以賠率和估值保護為主。

現金流ETF密集入市，公募基金“撿煙蒂”重視隱含價值

值得一提的是，在各大公募2025開年后競相布局現金流ETF基金之際，包括現金流以及現金儲備的內在價值與市值低估之間的隱含關系，使得“煙蒂股”的價值再發現過程可能被縮短。

券商中國記者注意到，國泰基金旗下多只產品自2023年底至今，一直重倉持有港股上市公司醫脈通，而該基金公司在2023年底突然將醫脈通列為核心重倉股的邏輯，或是因為當時醫脈通市值最低約49億港元，而當時該股手中所擁有的總現金卻高達48億港元。

上述“煙蒂股”隱藏的內在價值刺激了A股基金經理果斷南下重倉，使得作為“煙蒂資產”的醫脈通，長期成為國泰價值先鋒基金、國泰創新醫療基金的第一大重倉股，而作為“煙蒂股”的醫脈通則通過股價的跑贏與持續分紅，也為兩只基金帶來顯著的業績增厚。

這種現象也多次出現在港股市場過去幾年間跌幅最密集、最慘烈的互聯網、消費等賽道股，以掌握數據入口的數字化醫藥服務平臺藥師幫公司為例，該股在短短兩年時間股價跌幅達到87%，截至4月20日的市值已只剩下不足42億港元，而其在手總現金儲備卻達到35.9億港元，在此背景下，該股來自港股通的持倉比例從去年三季度末的約7%增加至當前的約10%，顯示出港股通主題基金產品或有觀察性建倉。

在今年1月市值跌至只有約22億港元的方舟健客，自今年1月中旬開始至今的三個月內最高漲幅達到罕見的3.7倍，截至當前的最新收盤累計漲幅也超過1.5倍。考慮到在今年3月末的最新基金一季度持倉變化中，包括永贏醫藥健康基金在內的多只醫藥主題基金產品，“不約而同”將重倉股從純醫藥更換為數字化醫藥服務公司或醫藥數據平臺股，尤其是相關股票還兼具“煙蒂股”的特征，這在底層邏輯上解釋了擁有4920萬注冊用戶的方舟健客，何以能夠在短短三個月內快速實現翻倍行情。

明星基金大佬、南方基金史博挖掘的三生制藥，少有頭部基金重倉。該股在過去四年連續殺跌后一直處于底部橫盤狀態，但在市場追求“煙蒂股”、挖掘預期差的背景下，三生制藥在今年前四個月迅速實現股價翻倍。

挖掘預期差，基金經理詳解“煙蒂股”持倉策略

值得一提的是，“煙蒂股”的流行趨勢顯示出基金經理對安全邊際的挖掘正主導投資需求，也暗含了在不確定性因素增多的市場中挖掘預期差的策略，并重視選股對象的現金流優勢。

平安估值精選混合基金經理王博接受券商中國記者采訪時表示，“煙蒂資產”通常在市場預期不明朗或行業趨勢不清晰時受到青睞。這種策略依賴于市場對公司的低估，通過尋找市場價格低于內在價值的股票，利用預期差獲取收益。賠率和勝率取決于市場共識與企業實際價值之間的差距，預期差越大，潛在收益越高。

從賠率和勝率的角度來看，“煙蒂資產”的投資邏輯更多依賴于市場預期與企業實際價值之間的“預期差”。當市場對某行業或公司的短期經營風險過度放大，或者對行業成長性、景氣度的判斷存在偏差時，“煙蒂資產”的股票可能會被錯殺，從而出現顯著的低估。這種預期差越大，“煙蒂資產”的賠率（潛在收益空間）也就越高。然而，此類股票的勝率則取決于投資者對行業和公司的深入研究能力，能否準確識別出被低估的價值，并在合適的時機介入。

王博認為，“煙蒂資產”股票的核心特征包括：其一，穩定經營能力：“煙蒂資產”的公司往往擁有較為成熟的業務模式，能夠持續產生穩定的現金流，即使在行業景氣度較低的階段，也能維持基本的經營運轉。其二，現金流充裕：這類公司通常現金流健康，甚至能夠持續產生自由現金流，這為其提供了較強的抗風險能力和潛在的股東回報能力。其三，市值低估：由于市場對行業或公司的短期風險過度擔憂，“煙蒂資產”的股票往往被階段性低估，其市值顯著低于企業的內在價值。

“持倉‘煙蒂資產’股票的預期空間主要體現在短期估值修復：市場情緒改善或行業景氣度回升時，股票價格向內在價值回歸。”王博認為，部分“煙蒂資產”類型的股票也具有長期價值增長：優質企業通過經營改善或行業周期向好，實現長期價值提升，其中，行業周期或者企業經營周期的鐘擺幅度越大的行業，通常預期空間更大一些。

創金合信基金首席經濟學家、基金經理魏鳳春也向券商中國記者指出，“煙蒂資產”如同被丟棄的煙蒂，指那些市場價格遠低于內在價值的股票。當市場處于熊市末期或經濟衰退后期，投資者的風險偏好顯著降低，對安全邊際的追求成為主導。此時，整體市場估值較低，資金傾向于尋找那些有堅實價值支撐的投資標的，“煙蒂資產”便迎來了受青睞的時機。

魏鳳春認為股票市場的“煙蒂資產”股票特征比較鮮明。從市值角度看，這類股票通常市值較小，所處行業并非市場熱門賽道，因而未得到市場的充分關注與挖掘。在現金流方面，盡管企業成長性欠佳，但能夠產生一定的現金流以維持日常運營，它不是“劣質資產”，充裕的在手現金儲備則進一步提升了其安全邊際。

“投資者在持倉‘煙蒂資產’股票時，更多關注其下跌空間有限、安全邊際高的特性。”魏鳳春告訴券商中國記者，這類“煙蒂資產”股票的預期收益并非源于短期內的業績快速增長，而是依賴市場對其價值的重新審視與發現，進而推動股價向內在價值回歸。不過，這一價值回歸過程往往較為漫長。他強調，需要注意“煙蒂資產”的價值陷阱，這類企業往往處于夕陽行業，即便股價便宜，潛在上升空間也可能受限，還可能面臨行業長期衰退風險。債務風險高的企業即便股價處于低位，也可能因基本面持續惡化而陷入價值陷阱，導致股價持續下跌。投資者在運用“煙蒂投資”策略時，必須全面評估企業基本面、行業前景等多方面因素，方能在投資中趨利避害。

排版：劉珺宇?

校對：劉榕枝???????????